锌：现实基本面疲软， 维持偏空思路
发布时间：2026-07-03 10:15:02 浏览：15
征稿(作者：东海期货 彭亚勇）--26年以来，沪锌整体呈高位宽幅震荡走势，3月美伊冲突导致原油上涨，抬高通胀预期，叠加美联储释放鹰派信号，锌价一度逼近22000。之后美伊冲突缓和，风险偏好回升，尤其是矿端扰动频发，海外内锌精矿加工费断崖式下跌，锡价再度冲高至25000上方。6月以来，美国通胀高企，经济韧性凸显，加息预期不断升高，流动性偏紧施压锌价回落至24000下方，稍后略有反弹。
1.矿端紧张格局边际缓解
26年1-4月，全球锌精矿产量为406.26万吨，与25年同期401.03万吨相比，增幅仅为1.3%，不及年初市场普遍预期的2.3%-2.4%水平。
上半年，矿端扰动不断。秘鲁天然气输送管道破裂，5月中旬秘鲁政府发布能源危机紧急法令，秘鲁是全球重要的锌精矿生产国，25年其锌精矿产量占全球总产量的10.5%左右，能源短缺，对锌精矿生产造成较大影响；伊朗占全球锌精矿比重约为2%，占我国全年进口锌精矿的5%左右，美伊冲突导致阿巴斯港海运停发；澳大利亚本土核心炼油装置突发爆炸，矿区运输柴油供给收紧，中小矿山主动降负荷，对外发运下滑。另外，俄罗斯OZ矿爬产不及预期，受制于制裁导致的核心备件缺少和频发的设备故障。
下半年，霍尔木兹海峡通航缓解柴油供应紧张格局，锌矿生产和发运制约将缓解，上半年受此扰动的产能将恢复正常。锌多为伴生矿，去年铜和贵金属价格大幅上涨，与锌比价拉大，海外矿山调整金属含量占比，下调锌元素含量，而目前贵金属价格大幅下挫，将导致矿山行为改变。海外方面：刚果金Kipushi矿山继续爬产，5月产量达到25677吨，全年产量大概率接近指引区间上沿的29万吨，增量将高于年初市场普遍预测的6万吨；秘鲁Romina锌精矿启动试生产爬坡；南非Gamsberg二期将投料试车，进入实质性增量爬坡；葡萄牙 Aljustrel爬产，年末冲刺 90% 设计产能。国内方面，贵州猪拱塘9月底试运营，四季度将贡献增量，21万吨产能完全达产要到2027年；部分停产矿山也将恢复生产。
2.冶炼产能扩张带来增量
26年前5个月，国内原生锌产量保持增长，共计为221.72万吨，去年同期为198.65万吨，增幅达到11.6%。3-5月，单月产量在45万吨附近，位于历史高位区间。
进口50%锌精矿TC均价已经由年初的50美元/干吨降至-70美元/干吨；国产50%锌精矿TC也大幅走低，北方大区和南方地区分别由年初的1700元/金属吨和1500元/金属吨降至400元/金属吨和-100元/金属吨，历史首次转负。加工费下滑背景下，主要依靠硫酸和副产品收益弥补亏损，即使如此，无自有矿纯外购冶炼厂已经处于亏损状态，自有矿自给率低于40%的半一体化企业接近盈亏平衡，自有矿自给率超40%的一体化企业小幅盈利。
25年，国内冶炼产能持续扩张，随着新疆火烧云15万吨锌锭产能释放，以及云铜锌业搬迁项目和万洋新建项目投产，25年净新增产能35-45万吨。26年，预计26年冶炼产能增长30-40万吨。其中，火烧云产能将进一步释放20万吨上下，并且锌精矿是100%自给，产量增长基本确定；除火烧云外，2026 年新增产能还包含宁夏、广西、河南多地小型原生锌及再生锌项目（合计约10-15万吨）。
3.需求难言乐观
次终端方面，镀锌板卷开工率为89.32%，处于22年以来同期正常水平，去年同期为90%。氧化锌企业开工率为39.55%，22年以来次低水平，仅略高于22年同期的39.17%，去年同期为近年来最高水平的46.18%。锌合金开工率为38.2%，同样是22年以来最低水平，去年同期为45.48%。
1-5月镀锌累计出口563.48万吨，与去年同期的579.19万吨相比，降幅达到2.7%。22年以来，镀锌出口实现跨越式增长，大幅提振锌消费，但今年则构成拖累。
锌下游需求分散，广泛用于建筑、基础设施、交通运输、消费品与家电、机械制造与工业设备，以及光伏支架、风力发电机塔筒、5G通信铁塔等新兴基础设施领域。锌主要用于房地产后周期，22年以来房地产新开工面积持续下滑，竣工面积滞后新开工面积2-3年，建筑用锌需求难言乐观。2025 年基建投资前高后低，单月增速一度转负，2026 年依托专项债、特别国债实现企稳，但受地方财政、土地收入制约，整体增速难大幅上行，资金重点倾斜新型基建。汽车经两年以旧换新刺激，去年销量高增透支今年内需，国内零售走弱，仅新能源与出口形成支撑。家电同样受需求透支影响，上半年工厂排产持续下滑，仅出口小幅对冲内需压力。新兴产业走势分化：风电新增装机保持增长，光伏装机明显下滑，5G 铁塔新建规模触顶，行业重心转向存量改造运营。
4.高能源成本下海外精炼锌供需两端承压
海外产量端，1-4月合计产量为225万吨，略低于去年同期225.5万吨，处于近年来同期最低水平，供给整体呈前高后低的分化格局。分阶段观察，年初海外能源价格阶段性回落、前期检修产能集中复产，带动1-2月产量115.1万吨，同比增长2.2%；但3-4月美伊地缘冲突爆发，原油、天然气能源成本大幅抬升，欧洲冶炼厂能源成本占比高、利润承压，企业主动降负荷减产，海外产量环比明显走弱，3、4 两月产量合计同比下降 2.7%，其中欧盟3-4月产量环比下降2.1%是核心拖累项。
海外需求端，1-4月海外精炼锌消费量231.9万吨，去年同期229.4万吨，同比小幅增加1.1%，整体增量完全依靠一季度初旺季支撑。1-2月欧美基建、汽车春季订单集中释放，下游镀锌企业集中补库，消费量合计117.1万吨，同比增幅达 6.1%；进入 3-4 月后，高能源成本向下游传导推高制品价格，叠加欧美通胀反弹、降息预期延后，制造业景气回落，终端进入去库周期，消费量环比大幅下滑，两月单月平均消费57.4万吨，单月均值同比下降 3.6%。
5.内外累库延续且处于高位区间
截止6月29日，LME锌库存为120525吨，今年以来震荡走高，较去年底的107625吨，增加12900吨。如果与去年11月初的低点33825吨相比已经回升86700吨。就绝对水平而言，当前库存已经略高于去年同期的117475吨，仅略低于24年同期，库存水平已然不低。
国内库存方面，1月库存在11万吨左右徘徊，1月底开始快速增加，累库速度为近年来较高水平，3月中旬库存达到阶段峰值23.6万吨，之后小幅去库，但4月初以来库存缓慢增加，目前已经达到24.6万吨，创历史同期最高水平。
6.锌价展望
锌矿端整体偏紧格局年内延续，但下半年原料供应边际有望松动，加工费TC存在小幅修复空间。国内冶炼产能持续扩张，其中新疆火烧云采选冶一体化项目稳步释放产能，国内锌锭增产趋势明确。需求端整体表现偏弱，此前提振国内锌消费的镀锌出口已然转为拖累，同时地产、基建、家电、交通、光伏等终端领域整体缺乏有效增量支撑。国内锌锭库存持续累积，供强需弱格局延续，库存中枢将维持高位。海外市场方面，伴随油气价格回落，海外冶炼产能具备复产增量空间；海外需求虽有温和修复，但供给弹性显著大于需求，后续海外库存仍有累库压力。整体来看，市场预期偏弱、现实基本面疲软，后市锌价整体维持偏空思路。
风险因素：锌矿扰动超预期，中东局势紧张导致能源价格再度大幅上涨
作者简介：彭亚勇，经济学硕士，从事大宗商品研究数年，熟悉套期保值、套利和期现业务。 来源：东海期货
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